2025年AI产业链在业绩趋势中从分歧走向共识，2026年有望成为本土硬科技收获之年。如我们在2023年年度策略报告《在春寒料峭中枕戈待旦》所述，电子行业的景气周期自2021年下行近2年，于2023年下半年筑底回升，以华为Mate系列回归为标志性事件，如今仍处在由AI创新所拉动的温和上行过程中；如我们在2025年年度策略报告《AI革新人机交互，智能终端百舸争流，行业迈入估值扩张大年》所述，行业在“宏观政策周期、产业库存周期、AI创新周期”共振上行的过程中、在被动基金快速扩容的助力下，呈现出显着的估值扩张趋势。在经历了2Q25由Deepseek兴起所引致的“算力通缩”的叙事逻辑冲击以及由美国所发起的关税战冲击之后，3Q25以来，行情在AI产业链亮眼的业绩趋势中从分歧走向共识，截至12月16日，电子上涨40.22%，位居全行业第三位。展望2026年，我们认为，AI大模型的推理能力仍在持续迭代，大模型与端侧应用的闭环正在形成，算力+存力硬件层面供不应求的态势仍将延续，而国内先进制程的扩张进度和自主可控的推进速度仍有较大预期差。我们认为，在2020年全面开启的5G创新周期中已有冒尖趋势的中国科技产业，在国内工程师红利的支撑下，在直面美国“制裁政策”、经历了逾5年的“人财物”快速累积之后，正在新一轮AI创新周期中体现出更强的全球竞争力，也正在迎来世界范围的重新认知，2026年有望成为“从星星之火到全面燎原的本土硬科技收获之年”。
AI大模型群雄逐鹿，英伟达引领算力迭代，PCB、服务器产业链延续高增长。得益于大模型在架构上的创新：采用混合专家架构通过稀疏化实现更高效的推理，采用创新的注意力机制降低计算复杂度与内存需求，深度思考模式下多轮推演以减少幻觉等，国内外大模型在多模态理解、推理及AI应用层面均实现持续进阶。受益于CSP、主权云等算力需求扩张、以及AI推理应用的蓬勃发展，TrendForce预计2026年全球八大CSP合计资本支出将增长40%达到6000亿美元+，全球AI服务器出货量将增长20.9%。与此同时，继2025年由GB200向GB300的升级之后，2026年英伟达新一代Rubin架构AI服务器将为分离式推理带来革命性变化，英伟达预计在26年底前，Blackwell和Rubin系列GPU总出货将达2000万颗，合计订单将达5000亿美元。基于算力军备竞赛的市场规模扩容以及算力产品迭代所带来的ASP提升，伴随ScaleUp与ScaleOut所带来的智算集群扩展，我们认为，2026年深度参与全球产业链分工的PCB、服务器产业链，包括相关的上游材料及液冷散热等环节都将迎来量价齐升的高速成长期，关注：工业富联、胜宏科技、生益科技、华勤技术、沪电股份、蓝思科技、立讯精密、鹏鼎控股、东山精密、景旺电子。
算力+存力：国产算力通用芯片与ASIC方案齐发力，存力缺货涨价有望贯穿全年。算力方面，当前国产芯片积极更新迭代，华为计划1Q26推出昇腾950PR，4Q26上市超节点Atlas950SuperPoD；寒武纪、沐曦、壁仞、摩尔线程等国产卡顺利导入智算中心。同时，受限于美国BIS多次制裁国产芯片，CSP大厂的合规ASIC项目将同步迎来发展机遇，其中非一线云厂的自研项目有望为国内ASIC厂商带来可观增量，而存储方案也将成为ASIC差异化竞争的关键点。存力方面，AI时代的DRAM逐步从“附属角色”转变为“性能瓶颈突破口”，在供给侧结构调整叠加AI需求拉动下将加速成长，预计2026年DRAM位元需求量有望同比增加26%；与此同时，随着AI推理兴起，传统的HDD在读写速度、响应延迟及能效方面的局限性加速了SSD渗透，NAND缺货态势从局部应用蔓延至全盘，价格指数自25年9月至12月已上涨超40%，我们认为，26年DRAM及NAND仍将呈现较严重的供不应求，价格有望延续涨势。算力及存力相关产业链关注：寒武纪、翱捷科技、芯原股份、德明利、江波龙、兆易创新、北京君正、伟测科技。
运力+电力：运力成为算力提升的重要突破口，算力增长推动电源架构同步升级。运力环节既要解决数据进出内存的问题，又要实现服务器内部、机架之间以及集群之间的顺畅通信，在国内高端算力芯片流片受限的背景下，运力环节的优化成为重要突破口，预计2024-2030年全球高速互连芯片市场规模CAGR为21.2%，中国市场的占比将由25%提高至30%，为MRDIMM内存、PCIe互连芯片、CXL互连芯片、硅光芯片、OCS等产业链创造广阔增量市场，关注澜起科技、蓝特光学。与此同时，随着数据中心芯片功耗的增大，机架处理功率水涨船高，英飞凌预测单GPU的功耗将呈指数级增长，到2030年达到约2000W，机架的峰值功耗将达到300kW以上。一方面，电能转换效率的提升对降低数据中心的运营成本至关重要；另一方面，机架侧大幅、快速波动的功率曲线对公共电网的稳定性构成挑战，因此要求供电方案向HVDC方向发展，SST、DrMos及SiC、GaN器件将成为AI电源的核心方向，关注：天岳先进、新洁能、江海股份、斯达半导、芯联集成、华润微、扬杰科技、杰华特、晶丰明源、顺络电子。
AI端侧：AIAgent重塑交互范式，大厂争先布局端侧入口，消费电子创新大年开启。随着大模型在多模态理解、通用推理与任务执行能力上的持续演进，AI正由工具型能力升级为能够理解用户意图并自主执行任务的AI Agent，端侧消费电子产品是AI商业化闭环的关键承载层，有望系统性重构人机交互范式。在此背景下，手机、眼镜、耳机以及家庭机器人等多种终端形态，有望围绕AIAgent构建协同网络，推动AI从单点功能升级迈向跨场景、跨终端的系统级体验。语音、视觉及环境感知等多模态输入的重要性提升，对端侧算力、感知能力与连接能力提出更高要求。我们认为，当前端侧相关技术与产业基础已趋于成熟，商业模式的关键突破有望形成“非线性放大效应”。展望2026年，从年初的CES到年中的WWDC，亦或字节、苹果等头部厂商的持续探索，叠加潜在模型厂商及互联网厂商入局硬件的预期，均可能成为引爆市场情绪与产业投资共识的关键催化，关注：恒玄科技、晶晨股份、蓝思科技、立讯精密、蓝特光学、歌尔股份、翱捷科技、乐鑫科技、华勤技术、传音控股、小米集团、顺络电子。
半导体：推荐进程有望超预期的自主可控产业链，以及在景气复苏阶段加速国产替代的模拟芯片。据SIA数据，2024年中国占全球半导体销售额的28%，但本土供应比例仅4.5%，自给率仍偏低，且由于增量主要来自GPU、HBM等云侧增量，自给率较2023年有所降低。但A股半导体公司的财务表现持续改善，据我们统计的146家公司的经营数据，季度收入最高值落在2025年的占比54%，3Q25SW半导体板块整体毛利率处于1Q21和2Q21之间，净利率与4Q20、1Q21水平相当。从行业周期来看，全球半导体销售额已连续八个季度同比增长，25年12月WSTS再次上修了对2025和2026年的预测值，预计2024-2026年全球半导体将实现连续3年两位数增长。从国内半导体产业来看，除了AI增量外，国内芯片设计企业崛起和在地化制造需求为自主制造链提供增量，重点关注晶圆代工、先进封装和上游半导体设备材料环节；另外，模拟芯片在半导体产品品类中周期靠后，国际大厂TI、ADI2025年收入开始同比转正，标志着行业进入复苏阶段，国内企业近几年推出的新品有望进入规模放量阶段，长期来看AI数据中心以及自动驾驶、人形机器人等AI应用均为其带来广泛增量，同时模拟芯片也是国产化空间较大的细分，将持续受益国产化率提高。关注：中芯国际、华虹半导体、杰华特、思瑞浦、北方华创、中微公司、拓荆科技、圣邦股份、南芯科技、伟测科技、通富微电、长电科技、鼎龙股份、骄成超声。
重点关注组合：中芯国际、工业富联、中微公司、翱捷科技、华虹半导体、寒武纪、北方华创、澜起科技、蓝思科技、蓝特光学、立讯精密、胜宏科技、华勤技术、恒玄科技、顺络电子、沪电股份、伟测科技、晶晨股份、鹏鼎控股、思瑞浦、杰华特、圣邦股份、德明利、江波龙、佰维存储、歌尔股份、兆易创新、鼎龙股份、京东方A、长电科技、水晶光电、传音控股、豪威集团、骄成超声、海康威视、小米集团、天岳先进、扬杰科技、乐鑫科技、江海股份、电连技术、晶丰明源、光弘科技、南芯科技、世华科技、北京君正、洁美科技、国芯科技、通富微电、唯特偶、福立旺。
风险提示：国产替代进程不及预期；下游需求不及预期；行业竞争加剧的风险；国际关系发生不利变化的风险；行业周期性波动风险；生产设备及原材料供应风险。